中國中鐵：管理改善促公司業(yè)績超預期，管理層換屆或帶來改革新動力

中國中鐵 601390

研究機構：申銀萬國證券 分析師：陸玲玲 撰寫日期：2014-04-03

全年業(yè)績增長26.9%，4Q 持平，高于預期：公司2013 年實現(xiàn)收入5588 億元，同比增長15.8%，實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤93.75 億元，同比增長26.9%，高于預期。4Q 單季公司收入1768 億元，同比增長7.8%，實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤31.2 億元，同比持平。公司擬每10 股分紅0.66 元，分紅占歸屬母公司凈利潤15%（12 年分紅率同為15%）。

管理費用率和財務費用率下滑顯著，凈利率達2010 年以來新高，趨勢有望延續(xù)：公司全年實現(xiàn)毛利率10.2%，同比下滑0.4 個百分點（其中受鐵路項目趕工和變更索賠批復放緩等影響，鐵路毛利率下滑1.6 個百分點，基建下滑0.3個百分點），實現(xiàn)凈利率1.7%，達近四年來最高（10~12 年分別為1.6%、1.5%和1.5%）。公司凈利率提升的主要原因是：（1）內(nèi)部管理效率提升，管理費用率降低0.3 個百分點至4.0%；（2）受益于新型融資渠道開拓、加強應收款管理和匯兌收益增長，公司財務費用率降低0.3 個百分點至0.7%，其中4Q 財務費用率僅0.3%，未來公司擬通過發(fā)行產(chǎn)業(yè)基金、ABS 等方式，進一步增強資金實力。

13 年鐵路訂單大幅增長，4Q 公路和市政訂單增速加快，在手訂單較為充足：公司2013 年新簽訂單9297 億元，同比增長27%，其中新簽基建訂單7313 億，同比增長36%（鐵路、公路和市政增速分別為73%、41%和21%）。4Q13 新簽基建訂單3133 億，同比增長42%（鐵路、公路和市政增速分別為1%、95%和60%），4Q 單季市政占基建總新簽比例從1H13 的49%升至62%。公司在手訂單13858億元，訂單收入比2.48（12 年為2.7），訂單儲備仍較為充足。

4Q 現(xiàn)金流改善顯著，未來有望持續(xù)改善：受益于應收款等內(nèi)部管理加強，4Q單季經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入102.2 億元，同比增長23%，收現(xiàn)比106%，同比提高12.9 個百分點，資產(chǎn)負債率84.6%，連續(xù)第二個季度改善（13 年中報和三季報分別為85.1%和84.8%）。

內(nèi)外部改革有望推動公司發(fā)展創(chuàng)新，維持盈利預測，維持“增持”評級：一方面，鐵路投資空間尚大（十二五鐵路營業(yè)里程新增2.9 萬公里，目前僅完成1 萬公里左右），同時2014 年兩會報告明確將鐵路投融資改革作為14 年重點領域，民資入鐵有望加速；另一方面，14 年公司高管換屆（新總裁僅48 歲），未來3~5 年有望通過體制創(chuàng)新等，實現(xiàn)關鍵環(huán)節(jié)改革突破。維持公司14 和15年EPS 0.48 元和0.53 元，增速為10%和9%，對應PE 為5.1X 和4.7X，維持“增持”評級