商業(yè)貿(mào)易：關(guān)注優(yōu)勢(shì)區(qū)域和低市值弱經(jīng)營(yíng)國(guó)企標(biāo)的

投資要點(diǎn)：

國(guó)務(wù)院9月13日印發(fā)《關(guān)于深化國(guó)有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見(jiàn)》，從積極推進(jìn)調(diào)整為有序推進(jìn)，更注重在監(jiān)管、產(chǎn)權(quán)、經(jīng)營(yíng)等多個(gè)方面全面深化的進(jìn)行改革，主要內(nèi)容和亮點(diǎn)有：

(1)原則目標(biāo)明確：明確完成國(guó)企公司制改革、完善國(guó)資監(jiān)管制度、提高國(guó)資配置效率、全面加強(qiáng)黨的建設(shè)四大目標(biāo)。

(2)精簡(jiǎn)國(guó)企分類，推進(jìn)整體上市：分為商業(yè)類和公益類，誰(shuí)出資誰(shuí)分類。主業(yè)處于充分競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)和領(lǐng)域的商業(yè)類國(guó)有企業(yè)，原則上都要實(shí)行公司制股份制改革，積極引入其他國(guó)有資本或各類非國(guó)有資本實(shí)現(xiàn)股權(quán)多元化，國(guó)有資本可以絕對(duì)控股、相對(duì)控股，也可以參股，并著力推進(jìn)整體上市。對(duì)這些國(guó)有企業(yè)，重點(diǎn)考核經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)指標(biāo)、國(guó)有資產(chǎn)保值增值和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力關(guān)系國(guó)家安全商業(yè)類支持非國(guó)有資本參股，公益類注重社會(huì)評(píng)價(jià)。

(3)強(qiáng)調(diào)推進(jìn)股改，完善企業(yè)制度：公司制股份制改革，強(qiáng)調(diào)引入各類投資者實(shí)現(xiàn)股權(quán)多元化，包括推進(jìn)集團(tuán)公司整體上市。健全公司法人治理結(jié)構(gòu)重在董事會(huì)建設(shè)，國(guó)企高管分層管理優(yōu)化薪酬分配制度。

(4)監(jiān)管從管企業(yè)轉(zhuǎn)向管資本：推進(jìn)經(jīng)營(yíng)性國(guó)資集中統(tǒng)一監(jiān)管，國(guó)資收益上繳公共財(cái)政比例2020年提高到30%。

(5)繼續(xù)推進(jìn)混合所有制改革：鼓勵(lì)非國(guó)有資本參與，開(kāi)展PPP試點(diǎn)；探索實(shí)行員工持股，主要方式為增資擴(kuò)股、出資新設(shè)。

我們2014年以來(lái)持續(xù)提示零售行業(yè)國(guó)企改革的投資機(jī)會(huì)，隨后2015年初鄂武商A、百聯(lián)股份、銀座股份、海寧皮城、新世界等先后出臺(tái)方案，取得較好反應(yīng)。4月初再次重申此主題，本次指導(dǎo)意見(jiàn)的出臺(tái)也印證了我們對(duì)此趨勢(shì)的判斷：“零售作為競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)，國(guó)企改革形式將更加多樣而不僅限于資產(chǎn)注入式的做大做強(qiáng)，包括股權(quán)激勵(lì)、引入戰(zhàn)投乃至國(guó)退民進(jìn)的可能都是存在的，而改革的力度可能也會(huì)較大”。主要推薦邏輯在于：當(dāng)前是大股東、管理層和產(chǎn)業(yè)資本利益空間的較佳平衡點(diǎn)，國(guó)企改革是大勢(shì)所趨，政府要政績(jī)，國(guó)資要保值增值、提升證券化率。很多公司2015上半年市值都創(chuàng)了歷史新高，近期又回調(diào)到產(chǎn)業(yè)資本相對(duì)覺(jué)得舒服的位置，只要合理操作，國(guó)有資產(chǎn)流失的風(fēng)險(xiǎn)很低，各方接受的可能性較大，資本運(yùn)作的空間大大提升。同時(shí)，國(guó)企之間在規(guī)模、市值、話語(yǔ)權(quán)、控制權(quán)方面也是競(jìng)爭(zhēng)的，自上而下有加快改革的內(nèi)在動(dòng)力，在中央的頂層設(shè)計(jì)確定后，國(guó)企改革將更加加速！

從改革的效果看，(1)首先在于能夠改善治理結(jié)構(gòu)和激勵(lì)機(jī)制，實(shí)現(xiàn)存量資產(chǎn)的價(jià)值重估和經(jīng)營(yíng)效率改善，如此，即便在收入端暫時(shí)增長(zhǎng)乏力的情況下，憑借凈利率的提升(翻倍空間)也能帶動(dòng)凈利潤(rùn)端的較好增長(zhǎng)；(2)其次，機(jī)制更為靈活之后，公司有動(dòng)力利用現(xiàn)有資源進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，無(wú)論是大的轉(zhuǎn)型還是微創(chuàng)新，都有機(jī)會(huì)帶來(lái)業(yè)務(wù)增量；(3)再次，新的更加面向未來(lái)的并購(gòu)或戰(zhàn)略合作也值得期待，而“阿里+蘇寧”和“京東+永輝”都提供了很好的范例。

我們重點(diǎn)推薦的國(guó)企改革組合：

從區(qū)域上建議優(yōu)選上海、廣東兩大領(lǐng)先區(qū)域，以及浙江、重慶、安徽、北京等潛力區(qū)域：(1)上海本地商業(yè)股如老鳳祥、益民集團(tuán)等(已發(fā)布改革方案的，仍有繼續(xù)推進(jìn)空間)：上海引領(lǐng)國(guó)企改革風(fēng)氣之先，也受益于迪士尼效應(yīng)，且治理和業(yè)績(jī)可改善空間大；(2)廣東區(qū)域，農(nóng)產(chǎn)品：農(nóng)批市場(chǎng)龍頭，資產(chǎn)價(jià)值高，國(guó)企改革有望實(shí)現(xiàn)引入戰(zhàn)投和員工持股激勵(lì)；廣百股份：具有整體上市的改革機(jī)會(huì)；(3)浙江，小商品城：浙江縣級(jí)國(guó)企，轉(zhuǎn)型改革動(dòng)力足，資源多；(4)重慶，重慶百貨：金融創(chuàng)新推進(jìn)，關(guān)注國(guó)企改革和低估值修復(fù)的機(jī)會(huì)(因擬整體上市停牌，靜待方案細(xì)節(jié)和復(fù)牌).(5)安徽，合肥百貨：價(jià)值型公司具有改革轉(zhuǎn)型空間；(6)北京，王府井：布局全國(guó)的A股百貨龍頭，管理改善+創(chuàng)新轉(zhuǎn)型，關(guān)注國(guó)企改革和春天百貨事項(xiàng)進(jìn)展；此外，我們結(jié)合之前的研究成果再次梳理兩類公司，并提示相關(guān)的投資機(jī)會(huì)：(1)大集團(tuán)、小公司標(biāo)的，或有集團(tuán)資產(chǎn)注入機(jī)會(huì)：銀座股份(已發(fā)布改革方案)：定增注入資產(chǎn)并引戰(zhàn)投和員工持股，低估值+業(yè)績(jī)彈性構(gòu)筑安全邊際；合肥百貨：價(jià)值型公司具有改革轉(zhuǎn)型空間，關(guān)注可能的國(guó)退民進(jìn)機(jī)會(huì)；天虹商場(chǎng)：組合業(yè)態(tài)經(jīng)營(yíng)的百貨龍頭，O2O持續(xù)推進(jìn)，關(guān)注集團(tuán)資產(chǎn)可能的運(yùn)作機(jī)會(huì)。(2)低市值、弱經(jīng)營(yíng)標(biāo)的，或有并購(gòu)重組機(jī)會(huì)：傳統(tǒng)經(jīng)營(yíng)式微+轉(zhuǎn)型壓力&動(dòng)力+低市值+資產(chǎn)價(jià)值高，產(chǎn)業(yè)資本青睞且有政策支持，關(guān)注漢商集團(tuán)、武漢中商、北京城鄉(xiāng)、中興商業(yè)、津勸業(yè)、南寧百貨等。風(fēng)險(xiǎn)與不確定性：公司在改革與轉(zhuǎn)型進(jìn)程及效果不確定，及對(duì)板塊估值提升壓力。